海澜之家公布2017年一季报,2017Q1公司实现营业收入51.59亿元,同比微增0.55%;营业利润13.44亿元,同比增加4.76%;归母净利润10.10亿元,同比增长5.47%。简评海澜之家主品牌同店下滑,爱居兔增长喜人,控费能力增强推动净利增长,政府补助增长显著。

　　(1)2017Q1主品牌同店收入有所下滑。主品牌海澜之家单季净开店68家,季末店铺合计4305家,实现营业收入43.74亿元,同比略降0.60%,同店销售额下降超过10%;毛利率39.85%,同比减小0.02pct。品牌Q1业绩承压主要是由于春节假期提前,自元旦后至春节前的购物旺季时间缩短,制约营业收入进一步增长。另一方面,海澜之家去年大幅增开新店720家,同一地区店铺加密后,存在店铺间相互分流客户人群,导致店效下滑。

　　(2)年轻品牌爱居兔依然高速增长,圣凯诺稳中有升,毛利水平较高。爱居兔渠道继续扩张,2017Q1净开店71家,店铺合计701家,实现营业收入1.97亿元,同比大增55.25%,同店销售额增长高于20%,单季毛利率25.89%,同比增加5.18pct。圣凯诺Q1营业收入3.98亿元,同比增长4.88%,毛利率51.01%。公司将海一家将作为海澜之家及爱居兔的尾货处理渠道,逐渐淡化其品牌运营将作为,Q1关店达37家。

　　(3)公司费用控制效果显著,改善业绩显著。2017Q1公司期间费用明显下降,合计5.51亿元,同比减少18.32%。其中销售费用3.61万元,同比减少16.11%;管理费用为2.54亿元,同比减少6.67%;财务费用由去年同期的-2465万元下降至-6333万元,主要原因是公司长期承兑保证金到期,利息收入大幅增加,致使财务费用进一步降低。公司费用控制效果显著,提振业绩水平。

　　(4)政府补助大幅增长,存货减值计提谨慎致存货跌价准备增加。2017Q1公司接受政府补助增长,带动营业外收入同比大增129.49%至1214万元。另外公司资产减值损失8506万元,同比增加6341.78万元(增长293.05%),主要由于公司存货减值计提政策更加谨慎,本期计提存货跌价准备增加所致。但在期间费用减少显著的抵销作用下,公司单季净利润仍实现同比5.47%的增长。

　　(5)集成供应链模式卓有成效,公司经营效率得到提升。公司采用集成供应链模式(ISC),提升供应链管理效率,采用首单+快速补单的模式确保供应链反应速度的快速精准,有效控制库存水平,改善库存周转效率。2017Q1末公司库存金额为92.90亿元,同比2016Q1末下降2.49%。

　　主品牌渠道受快时尚及电商挤压,新分成模式待新店成长检验。海澜之家主品牌近年来成熟单店收入呈下滑态势,主要受国内消费主流人群年轻化,快时尚国际品牌渠道下沉,多雨和暖冬天气,以及电商挤压等因素影响。同时,公司自2014年起实行新分成模式,新店和续约老店在每年投资回报率达到15%以上之前给予经销商45%分成用于房租和摊销装修款,在15%达到之后此分成比例下降至15%,且保证投资回报率不超过20%,旨在让经销商确保投资回报率后将更多的收益分给公司及供应商,但2016年新店数量增加,尚待成长,导致公司分成比例下降,压缩品牌业绩。未来随新店经营稳定,盈利改善,公司分成受益有望显著上涨。

　　合资成立消费金融公司,以金融+数据撬动主业经营水平升级。2017年4月,公司出资4500万元与江苏银行、凯基银行、上海二三四五网络控股集团合资成立江苏苏银凯基消费金融有限公司,公司持股7.5%。公司通过投资成立合资公司,为消费者提供消费贷款等多样化的金融产品和增值服务,增加客户粘度,积累用户数据,为公司服装零售主业服务。

　　展望2017年,品牌店量预计持续提升,新店店效有望好转,库存压力逐步释放。首先,公司计划2017年净新增门店750家,其中海澜之家350家,爱居兔和海一家净增400家,目前开店重点在一二线城市的优质区位,且结合2016年大量优质新店运营逐步成熟,店效有望好转,尤其是新品牌增速继续保持乐观,在公司终端销售状况良好的前提下,公司有望得到更大的分成。其次,公司供应链管理水平提升有助于释放库存压力,2016年公司去库存初见成效,2017年Q1库存周转率有所提升,经营效率有望继续改善。

　　海外布局持续推进,内生+外延推进多品牌战略仍可期待。一方面,公司瞄准国外市场,加大对东南亚等地区的考察力度,为公司布局海外市场做好供应链资源的储备工作,彰显海外布局雄心,有望展开发展新篇章;另一方面,公司目前现金充裕,在主品牌成熟的情况下,有望推出年轻化男装副牌,童装等新品牌,并且,公司还表示将积极推进海外品牌的合作及并购业务,实现资源优势互补,不断落实公司打造服饰品牌运营平台的战略目标,外延亦值得期待。

　　投资建议:公司提升产品时尚度,渠道区位向优质商圈调整,同时不断优化供应链管理水平,未来随大量新店顺理成长,公司分成收益有望显著提升,驱动业绩继续保持稳健增长。我们预计公司2017-2018年分别实现净利润33.03、36.09亿元,对应EPS分别为0.74、0.80元/股,对应PE分别为13.8、12.6倍,公司在品牌营销、渠道管理、供应链管理等方面均属国内龙头,顺应市场变化积极进行产品和品牌调整,有望迎来发展新局面。